26 декабря 2015г.
В начале проведём анализ денежно-кредитной политики (ДКП) Центрального Банка (ЦБ) РФ по материалам его годовых отчётов за 2010-2012 годы [на основании интернет-источника, 2].
2010 г. Государственной денежно-кредитной политикой на 2010 год и период 2011 и 2012 годов была определена её главная цель – снижение инфляции и удержание ее в пределах 9 -10 %.
Следует отметить, что принятые антикризисные меры в острой фазе кризиса (2008-2009 годы) способствовали определённой стабилизации системы и восстановлению экономической активности. В результате по итогам года цель удержания инфляции в намеченных пределах была достигнута.
В 2010 году ставка рефинансирования была постепенно снижена с 8,75 до 7,75 % годовых, что повысило доступность заёмных средств, привело к росту кредитной активности банков, внутреннего спроса и денежного предложения.
Изменение процентных ставок по операциям Банка России заметно повлияло на динамику процентных ставок рынка межбанковских кредитов. Следует также заметить, что совокупное поступление ликвидности по валютному и бюджетным каналам способствовало дальнейшему снижению спроса кредитных организаций на ресурсы рефинансирования ЦБ РФ и уменьшению их задолженности по его кредитам. Так, общий объѐм ликвидности, предоставленной в 2010 году Банком России банковскому сектору, составила 2,8 трлн. рублей против 4,67 трлн. рублей в 2009 году. Это позволило Банку России в 2010 году продолжить работу по постепенному сокращению масштабов применения антикризисных инструментов поддержки банковского сектора.
Использование Банком России механизма целевых интервенций способствовал снижению привлекательности использования спекулятивных стратегий на внутреннем финансовом рынке.
2011 год. Главной целью ДКП Банка России на среднесрочную перспективу, определённой в «Основных направлениях единой государственной денежно-кредитной политики на 2011 год и период 2012 и 2013 годов» была удержание инфляции в этот трёхлетний период в границах 5 -7 % в годовом выражении.
В 2011 году темп прироста потребительских цен снизился до 6,1%, то есть находился в границах, установленных на среднесрочный период. Но динамика инфляции и формирования инфляционных рисков в течение года не были равномерными. Поэтому Банк России в первой половине 2011 года осуществлял поэтапное повышение процентных ставок по своим операциям и увеличивал нормативы обязательных резервов, а во втором квартале 2011 года наметилось замедление темпов роста цен, что приостановило рост инфляции. Учитывая это (замедление инфляции), Банк России рассматривал складывающийся уровень процентных ставок как приемлемый.
В течение большей части 2011 года средневзвешенные процентные ставки по рублёвым кредитам нефинансовым организациям достигали исторических минимумов и лишь в конце года кредитные ресурсы для нефинансовых организаций и физических лиц подорожали. В целом за год, ускорению темпов роста кредитов нефинансовым организациям и физическим лицам способствовали относительно низкий уровень процентных ставок по кредитам, стабильность ресурсной базы банков, а также повышение платежеспособности заѐмщиков.
В 2011 году наибольшее влияние на динамику денежного предложения оказали факторы, обусловившие переход банковского сектора от избытка ликвидности к еѐ дефициту. В этих у словиях Банк России принимал меры по расширению возможностей банковского сектора на поддержание уровня ликвидности и по ограничению роста процентных ставок денежного рынка.
Важным фактором, обусловившим замедление динамики денежного предложения в 2011 году , стало повышение гибкости курсообразования. В целях повышения эффективности ДКП и перехода к режиму таргетирования инфляции ЦБ РФ поэтапно расширял границы рублёвой стоимости бивалютной корзины, что привело к снижению доли валютного канала в формировании банковской ликвидности.
2012 год. Основными направлениями единой государственной денежно-кредитной политики на 2012 год и период 2013 и 2014 годов в качестве главной цели ДКП ставилось снижение инфляции до 4-5 % в годовом выражении к 2014 году при темпах прироста потребительских цен в 2012 году 5 -6 % в годовом выражении. Но после существенного снижения темпов роста потребительских цен в первой половине года инфляция с середины года начала расти и в декабре 2012 года составила 6,6 % в годовом исчислении.
Решения Банка России в области ДКП за этот период были направлены на обеспечение баланса между рисками ускорения инфляции и замедления экономического роста.
Временное снижение годовых темпов инфляции в первом полугодии 2012 года объясняется переносом планового повышения регулируемых цен и тарифов с января на июль 2012 года, а также замедлением роста цен на продовольственные товары.
Благодаря увеличению реальных до хо дов населения, расширению банковского кредитования физических лиц, уровень потребительской акти вности в 2012 году оставался высоким. Ожидаемое ускорение роста потребительских цен с середины 2012 года, увеличение инфляционных рисков и ожиданий вынудил Совет директоров Банка России принять в сентябре 2012 года решение о повышении ставки рефинансирован ия и процентных ставок по своим операциям на 0,25 процентного пункта. Однако в октябре -декабре 2012 года происхо дили стабилизация динамики базового индекса потребительских цен и снижение темпов прироста цен на непродовольственные товары, что в сочетании с замедлением роста денежной массы оказали сдерживающее воздействие на инфляционные ожидания.
В 2012 году Банк России осуществлял курсовую политику в рамках режима управляемого плавающего валютного курса. В тоже время в целях создания условий для повышения эффективности процентной политики и подготовки пере хо да к режиму инфляционного таргетирования Банк России продолжал повышать гибкость курсообразования.
Замедление темпов экономического роста вынуждает власти искать механизмы стимулирования экономического развития, в качестве одного из которыхрассматривается денежная эмиссия.
В посткризисный период в развитых странах стали активно применять политику радикального денежного смягчения, направленную на поддержание экономической активности. Применительно к росси йской действительности по этому поводу обсуждаются две точки зрения.
Одна из них исходит из необ ходимости переориентации денежно-кредитной политики монетарных властей для развития и расширения кредитования реального сектора через смягчение денежной политики. В этих целях следует закрепить за ЦБ РФ ответственность за стимулирование экономического роста. Сторонники этой точки зрения своим главным аргументом в пользу смягчения политики ЦБ РФ считают действия регуляторов денежно - кредитной политики развитых стран. Действительно, ЦБ в этих странах до кризиса всячески подчеркивали свою независимость, исключительную ориентацию на стабильную и низкую инфляцию при минимальном вмешательстве в функционирование кредитных рынков и не считали себя ответственными за экономи ческий рост. Но в послекризисных условиях, характеризуемых вялой экономической динамикой, они (ЦБ) перешли к монетарному стимулированию, включая и прямые интервенции на финансово -кредитных (долговых) рынках.
На этом основании сторонники смягчения денежно-кредитной политики считают, что нужно превратить ЦБ РФ в денежно-кредитный институт развития, он должен быть включен в процесс создания «дешевых» и долгосрочных денег за счет резкого снижения ставок.
Представители другой точки зрения считают аргументацию сторонников обеспечения стимулирования экономического роста за счет дополнительной эмиссии денег и необоснованного снижения ставки Банка России несостоятельной, основанной на ошибочной интерпретации действий ЦБ развитых стран и недопонимании принципиальных различий между макроэкономическими условиями в России и в этих странах.
«Нетрадиционные» меры ЦБ в развитых странах не входят в противоречие с основными принципами реализации денежной политики, не предполагают кардинального пересмотра роли ЦБ и использования их в качестве основного генератора инвестиционных ресурсов. Поскольку для российской экономики не актуальны проблемы, которые зарубежные ЦБ стремятся решать при помощи ультрамягкой политики, Банку России не следует прибегать к стратегии эмиссионной накачки экономики [1, С.30].
В развитых странах наиболее правильным и эффективным монетарным режимом считают таргетирование инфляции, теоретическим фундаментом которого служит новокейнсианская концепция денежной политики.
Общепринятым является распространение макроэкономической динамики как суммы двух составляющих
– трендовой и циклической.
Долгосрочный тренд экономического роста (потенциальный темп роста) определяется фундаментальными структурными параметрами экономической системы, прежде всего, темпами накопления производственного и человеческого капитала, технологическим прогрессом и другими реальными факторами. Циклическая компонента возникает как результат отклонения от тренда под действием различных макроэкономических воздействий. В их отсутствии экономика на хо дится на так называемом потенциальном уровне, то есть соответствующем равновесию, которого достигает экономика при отсутствии негибкости цен. При этом темпы роста стабильные, а на рынке труда наблюдается состояние полной занятости.
С этой точки зрения все меры экономической политики можно условно разделить на две группы: структурные и стабилизационные. Структурные меры направлены на обеспечение долгосрочного экономического развития путем влияния на фундаментальные факторы, а задача стабилизационной п олитики – сглаживать макроэкономические колебания, чтобы поддерживать стабильный рост без рецессий и перегрева. Естественно, что направление и интенсивность стабилизационных мер зависят от стадии цикла: если экономика на ходится ниже своего потенциала, то ей требуется стимулирующий импульс, но когда «провал» преодолен и начался экономический бум, стимулирование должно смениться охлаждающим воздействием.
Ориентация монетарных властей на эмиссию способна надолго законсервировать в отсталом состоянии экономику и ее структуру, что будет иметь долгосрочные негативные последствия для ее развития, а разумная денежная политика может содействовать снижению рисков и ускорению экономического роста. Но сама по себе даже самая разумная денежная политика не гарантирует высокие темпы экономического роста, а неверная денежная политика способна нанести экономике огромный ущерб. Другими словами, монетарными способами можно решать лишь очень узкий круг экономических проблем, но эти методы не могут заменить необхо димые реформы по изменению структуры экономики. Поэтому развитые страны и отказываются возлагать на ЦБ функции стимулирования долгосрочного экономического развития путем эмиссионного кредитования.
Расширение независимости центральных банков стало важным шагом на пути отде ления фискальной политики от денежной. Все ключевые инновации в области денежной политики за последние десятилетия были направлены именно на максимальное ограничение возможностей злоупотреблять монетарным стимулированием. К обязанностям ЦБ относятся: поддержание стабильности цен и обеспечение устойчивости финансового сектора, а также проведение контрциклической политики. По факту сегодня именно монетарное воздействие рассматривается как главный инструмент борьбы с последствиями циклов. Активная процентная по литика позволяет стимулировать экономический рост во время рецессии через снижение процентных ставок и сдерживать его в периоды перегрева экономики за счет их повышения.
С точки зрения монетарных властей приемлемым состоянием экономики является стабильная инфляция и темп экономического роста, близкий к оптимальному (возможному при данных условиях) варианту.
Реализация денежной политики предусматривает кредитование банковского сектора по каналу рефинансирования. Однако этот канал вливания денег предусмотрен для особых ситуаций, когда состоятельный банк с качественным портфелем активов испытывает потребность в ликвидности, но по тем или иным причинам не может или не желает обращаться на межбанковский рынок. В таком случае ликвидность должен предоставлять центральный банк, но на короткий срок и под надежный залог. Рефинансирование при этом может быть для банков не регулярным источником пассивов, а только опцией в исключительных ситуациях.
Если ЦБ ограничивается лишь увеличением ликвидности, которая всегда носит краткосрочный характер, то для финансирования долгосрочных инвестиционных проектов необходимы «длинные» деньги. Такие деньги должны генерироваться внутри самой банковской системы. Важнейшей функцией банковской системы и выступает превращение «коротких» пассивов в « длинные» деньги для финансирования инвестиционных проектов. Но такое превращение, из-за несоответствия временной структуры активов и пассивов финансовых посредников, может привести к возникновению рисков кризиса ликвидности. ЦБ и должен предотвращать их, используя стра ховочный ме ханизм рефинансирования.
Из совокупности «нетрадиционны х» антикризисных мер, использованных ЦБ развитых стран, начиная с 2008 г., можно выделить три направления монетарной политики. К ним относятся:
- расширение операций рефинансирования в количественном и качественном отношении – наращивание объемов рефинансирования, увеличение сроков предоставления кредитов, смягчение требований к залогу, а также увеличение числа финансовых посредников, которые могут получить кредиты ЦБ;
- выдача ЦБ целевых кредитов на поддержку отдельных отраслей экономики и финансовых посредников, а также приобретение различных нетрадиционных активов, включая ценные бумаги частных эмитентов. В последнем случае в портфеле активов ЦБ увеличивается доля рискованных инструментов;
- накачка ЦБ особо важных финансовых посредников ликвидностью, осуществляемая путем выкупа преимущественно долгосрочных государственных облигаций, закономерно ведущий к понижению долгосрочных ставок.
Некоторые ЦБ с началом кризиса превратились в основных игроков финансовых рынков.
Следует отметить, что новая практика проведения монетарной политики, которую мы наблюдаем в последние годы в развитых странах, отражает стремление денежных властей достигать прежних целей при помощи нетрадиционных инструментов. Причем их использование обусловлено исключительно тем, что привычные инструменты в условиях глубокого спада и неустойчивости финансовой системы утратили свою эффективность.
Таким образом, хотя ЦБ вышли за рамки стандартного режима, но такое развитие событий можно рассматривать лишь как вынужденное и временное, обусловленное циклическим спадом. Поэтому нетрадиционные действия ЦБ развитых стран нельзя воспринимать как отказ от проведения политики невмешательства в функционирование кредитны х рынков в пользу регулярных интервенций на эти рынки.
Изъять из обращения некоторые проблемные активы было необходимо для снижения риск-премий на денежном рынке и восстановления нормального функционирования межбанковского кредитования, то есть для борьбы с острым кризисом ликвидности. В 2008–2009 гг. ЦБ только замещали парализованный межбанковский рынок. Принимая в залог обязательства частных эмитентов, центральные банки шли на определенный риск, но при этом они достигали своей приоритетной цели – стабилизации финансовой системы. При этом мотив рефинансирования – это оказание экстренной помощи, а не стремление перейти к чисто эмиссионной модели кредитования экономики.
Помимо поддержки отдельных сегментов финансовой системы и расширения рефинансирования, монетарные власти повсеместно реализуют программы количественного смягчения. Такие действия ЦБ часто принимают за эмиссионное накачивание экономики « длинными» деньгами. Но эти деньги будут стерилизованы на стадии восстановления, то есть, вряд ли они в действительности окажутся «длинными». Цель интервенций состоит, прежде всего, в снижении долгосрочных рыночныхставок.
Механизм воздействия ЦБ на процентные ставки в следующем: ЦБ, манипулируя краткосрочной ставкой, влияет на долгосрочную ставку, от которой зависят экономическая активность и инвестиционный спрос. Когда краткосрочная ставка близка к нулю и не может быть понижена, а долгосрочные ставки еще слишком высоки, ЦБ остается только сместить интервенции в долгосрочный сегмент долгового рынка и непосредствен но оказывать давление на долгосрочные ставки. Именно этими соображениями руководствуются монетарные власти, когда осуществляют эмиссию под покупку облигаций со сроком погашения более пяти лет. Выкуп долгосрочных бумаг не эквивалентен предоставлению «длинны х» кредитов реальному сектору, так как центральные банки не ставят задачу инвестировать в экономику собственные средства и заменить собой банковский сектор, они только стремятся оживить кредитный рынок. Как только экономика выйдет на новый виток устойчивого роста, долгосрочные активы будут проданы, размер баланса центрального банка постепенно сократится, а главным инструментом денежной политики вновь станет краткосрочная ставка денежного рынка.
Рассмотрим в контексте выше изложенного состояние и перспективы денежной политики монетарных властей РФ.
Денежную политику ЦБ нельзя назвать жесткой, ис хо дя из текущей ставки рефинансирования – 8,25%, сравнивая ее с аналогичной ставкой в развитых странах, где она близка к нулю. Такое сопоставление не отражает реальную ставку, поскольку оно оперирует номинальными ставками. Если проанализировать реальную ставку, то ее уровень с 2005 года был очень умеренным. Ставка рефинансирования в России не отражает реальную стоимость кредитных ресурсов. Действительным индикатором состояния денежного рынка выступает ставка краткосрочного межбанковского кредита, которая на протяжении большей части 2000-х годов колебалась около нижней границы процентного коридора ЦБ, а в реальном выражении была отрицательной. Нужно отметить, что процентный коридор ЦБ РФ приобрел большое значение для денежного рынка лишь после кризиса 2008-2009 гг., когда резко увеличились объемы рефинансирования банковской системы. При этом верхней границей коридора фактически выступает ставка по ломбардным кредитам (то есть кредитам, предоставляемым ЦБ под залог ценных бумаг, включенных в ломбардный список Банка России), которая значительно ниже ставки рефинансирования. Только в период острой фазы кризиса в условиях резкого уменьшения выданных кредитов и финансовой стабильности она превысила 6%, но затем вернулась к нижней границе коридора. С учетом инфляции, уровень которого не был ниже 6% и такую монетарную политику можно назвать адаптивной. В докризисный период реальные кредитные ставки были не только самыми низкими среди стран БРИКС, но были самыми низкими в мире. После 2009 г. ситуация изменилась: реальная стоимость обслуживания долга заметно выросла, но даже с учетом этого она не такая высокая, как в ряде других стран с развивающейся экономикой [1, С.39 -41].
Те, кто выступают против нынешнего курса ЦБ РФ, предлагают изменить нормальную функцию рефинансирования, превратив этот курс из корректирующего деятельность финансовых посредников механизма в источник дешевых и «длинных» денег. При этом под расширением целевого реф инансирования понимается перехо д к финансированию экономического роста за счет денежной эмиссии. Назначение самой эмиссии – это административное перераспределение ресурсов, дефицит которых и предполагается покрыть эмиссией, а возникающие проблемы можно решать директивными методами.
Монетарные власти развитых стран, накачивая экономику ликвидностью сегодня, держать в уме завтрашнюю стратегию выхода из мягкого монетарного режима, исходя из того, что текущее смягчение должно смениться ужесточением на стадии восстановления экономики.
Центральный банк действительно должен обеспечивать банковский сектор ликвидностью, но недостаток долгосрочных инвестиционных ресурсов не следует путать с нехваткой ликвидности, которая по определению краткосрочна. В России реально существует дефицит доступных « длинны х» денег, а долговой рынок еще недостаточно развит. По данным Всемирного банка, отношение внутреннего банковского кредита к ВВП в России составляет 39%, что соответствует среднему уровню бедных стран. В странах, сравнимых с Россией по уровню экономического развития, проникновение кредита заметно выше. В среднем по Евросоюзу данный показатель составляет 156%, в Мексике - 45, Турции - 69, Индии - 75, Бразилии - 98, Китае - 145, ЮАР - 167% [1, с.41].
Существенное отставание России по показателю отношения внутреннего банковского кредита к ВВП объясняется не жесткой денежной политикой ЦБ, а слабостью самой финансовой системы, которая не способна эффективно превращать «короткие» пассивы банков в инвестиционные ресурсы (активы). Неразвитость финансовой системы РФ и обуславливает низкие уровни монетизации экономики и отношения кредита к ВВП. Следует отметить, что устойчивая связь между темпами экономического роста и долей внутреннего кредита в ВВП отражает лишь способность более совершенного финансового сектора эффективнее стимулировать экономическое развитие. Но из этого нельзя сделать вывод, что искусственная накачка неэффективных банков ликвидностью (деньгами) даст необ ходимый импульс росту экономики.
Отметим еще один важный момент. Типичным для стран с развивающейся экономикой является наличие высокой доли валютных инструментов в активах ЦБ. Здесь Россия занимает 4 -е место среди 11-ти стран – впереди Бразилия, Таиланд, Чили, но позади Китая, Турции, ЮАР, Мексики, Венгрии, Польши и Индии [1, С.42]. На наш взгляд, стратегический курс Банка России на переход к инфляционному таргетированию и использованию краткосрочной ставки в качестве основного инструмента верен, поскольку данный монетарный режим доказал свою эффективность в других странах.
Если под воздействием внешних факторов Банк России решить снизить ставки и расширить рефинансирование, даже в этом случае ему следует учитывать темпы инфляции. Поэтому темпы экономического развития не должны быть основанием пере хода к политике количественного смягчения.
Таким образом, необходимость проведения сложных структурных реформ экономики, закладывающих основу для ее устойчивого долгосрочного развития, нельзя подменить административными методами и предоставлением чисто эмиссионных источников финансирования. Политические и экономические процессы и последствия в связи с событиями в Украине усиливают актуальность и необ хо димость дальнейшего исследования рассматриваемой проблемы.
Список литературы
1. Горюнов Е., Трунин П. Банк России на перепутье: нужно ли смягчать денежно-кредитную политику?//Вопросы экономики, 2013, №6. - С.29-44.
2. Официальный сайт ЦБ РФ. Годовые отчѐты за 2010 -2013 гг. http://www.cbr.ru/
